【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

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广发证券首席经济学家 郭磊

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一,4月中采PMI环比3月回落0.8个点;但财新PMI环比3月上升1.3个点,升至年内最高。这一指向分歧可能和样本企业规模有关,中采小企业PMI也是回升的。所以简单来说就是小企业景气继续走升,大中企业放缓。

第二,从季节特征看,4月中采PMI绝对值的51.1仍高于2013年以来4月均值的50.6,及过去三年4月均值的50.8,但环比3月回落,我们用“高位放缓”界定可能比较恰当。同期的长江商学院中国企业经营状况指数数据及高频数据也指向类似结论。

第三,数据的主要特征之一是新订单强于近年均值,生产弱于近年均值。我们猜测生产端偏弱一则和前期生产指标上冲较快有关,即3月已经足月冲产量,4月边际放缓;二则前期原材料价格高斜率上行有关,部分企业进入利润空间挤压下的观望。此外统计局指出调查企业反映存在芯片短缺、国际物流不畅、集装箱紧缺、运价上涨等问题。

第四,进出口指标均保持在景气扩张区间,且高于1-2月的水平,但环比3月有所回落。不排除进出口节奏略有放缓,但同期欧美经济景气仍较明显,4月欧元区制造业PMI、美国ISM制造业PMI初值分别上行0.8、1.6个点,继续创本轮疫后修复以来新高。

第五,两个价格指数均高位调整,应与3-4月原油价格的一轮回落有关。但这一点不一定能形成趋势,4月下旬原油和铜又重回上行趋势;去产量预期下钢价后续亦有较大不确定性。

第六,批发零售业、运输邮政业、住宿餐饮业PMI较上月回升。建筑业PMI同比和环比均回落比较明显,这一点应与财政支出偏慢的特征有关。在前期报告《一季度支出进度偏慢对应财政后置特征》中,我们指出,3月公共财政支出增速只有0.16%,而与基建相关的城乡社区事务、农林水事务及交通运输则排名倒数。今年没有提前批专项债导致政府基金性支出也是后置特征。

第七,往后看经济,欧美走出疫情支撑外需和外向型制造业;财政后置特征将在二三季度为建筑业带来边际增量;服务业将随经济正常化继续修复,三者和地产销售脉冲渐退、制造业利润挤压效应等形成对冲。经济可能会类似于2017年,处于相对景气位下的徘徊状态。

正文

4月中采PMI环比3月回落0.8个点;但财新PMI环比3月上升1.3个点,升至年内最高。这一指向分歧可能和样本企业规模有关,中采小企业PMI也是回升的。所以简单来说就是小企业景气继续走升,大中企业放缓。

4月中采PMI为51.1,较上月回落0.8个点,低于市场预期的51.7。

4月财新PMI为51.9,较上月上升1.3个点,至年内最高。

这一指向分歧可能和财新样本企业更偏小企业有关,中采大型、中型企业PMI分别回落1.0和1.3个点,小型PMI回升0.4个点。

【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

从季节特征看,4月中采PMI绝对值的51.1仍高于2013年以来4月均值的50.6,及过去三年4月均值的50.8,但环比3月回落,我们用“高位放缓”界定可能比较恰当。同期的长江商学院中国企业经营状况指数数据及高频数据也指向类似结论。

4月PMI的51.1依然高于2013年以来4月均值的50.6,以及过去三年均值的50.8。2013年以来,4月PMI波动区间在50.1-51.4之间。

中采特约分析师、国务院发展研究中心张立群指出4月份工作日较3月份明显减少,是各分项指数普遍下降的重要原因。简单理解就是,工作日调整没法完全消除问卷调查时因为工作日减少所带来的影响。这一点有待观察。

在前期报告《4月BCI数据的微观特征》中,我们指出:4月中国企业经营状况指数为57.5,环比回落1.9个点。构成这一总指标的四个分项也特征鲜明:销售继续上行、利润小幅挤压、融资环境低位企稳、库存指标显著回落。

从高频数据看,生产端表现也略弱于3月。截止4月25日,南方八省日均耗煤量录得182万吨,相较于3月整体日耗190万吨小幅回落4.2%。

【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

数据的主要特征之一是新订单强于近年均值,生产弱于近年均值。我们猜测生产端偏弱一则和前期生产指标上冲较快有关,即3月已经足月冲产量,4月边际放缓;二则前期原材料价格高斜率上行有关,部分企业进入利润空间挤压下的观望。此外统计局指出调查企业反映存在芯片短缺、国际物流不畅、集装箱紧缺、运价上涨等问题。

4月PMI生产指数为52.2,低于2016-2020年的均值53.0。PMI新订单指数为52.0,高于2016-2020年的均值51.6。

生产端偏弱一则和前期生产量上冲较快有关,3月生产指数为53.9;二则和原材料价格上行斜率过快有关,2020年11月以来原材料购进价格指数一直在60以上的位置运行,2021年3月进一步上行至69.4。

【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

进出口指标均保持在景气扩张区间,且高于1-2月的水平,但环比3月有所回落。不排除进出口节奏略有放缓,但同期欧美经济景气仍较明显,4月欧元区制造业PMI、美国ISM制造业PMI初值分别上行0.8、1.6个点,继续创本轮疫后修复以来新高。

4月新出口订单为50.4,低于3月的51.2,但高于1月的50.2和2月的48.8。

4月进口指数为50.6,低于3月的51.1,但高于1月的49.8和2月的49.6。

4月欧元区制造业PMI为63.3,环比上行0.8个点。美国ISM制造业PMI初值为60.6,环比上行1.6个点。

【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

两个价格指数均高位调整,应与3-4月原油价格的一轮回落有关。但这一点不一定能形成趋势,4月下旬原油和铜又重回上行趋势;去产量预期下钢价后续亦有较大不确定性。

4月原材料购进价格指数、出厂价格指数均回落2.5个点。这与前期大宗商品价格调整有关。

IPE布伦特原油价格3月上旬触顶后回落,4月中旬后重拾升势。COMEX铜价亦4月中旬后开启一轮中枢抬升。

钢铁去产量背景下亦存在价格上行趋势,截至4月29日,螺纹钢期货价格月度环比上行超过6%。

批发零售业、运输邮政业、住宿餐饮业PMI较上月回升。建筑业PMI同比和环比均回落比较明显,这一点应与财政支出偏慢的特征有关。在前期报告《一季度支出进度偏慢对应财政后置特征》中,我们指出,3月公共财政支出增速只有0.16%,而与基建相关的城乡社区事务、农林水事务及交通运输则排名倒数。今年没有提前批专项债导致政府基金性支出也是后置特征。

4月建筑业PMI为57.4,同比回落2.3个点,环比回落4.9个点。

这一点可能和年初以来财政支出的特征有关。3月公共财政支出同比0.16%。基建相关的城乡社区事务、农林水事务及交通运输则排名倒数。在去年低基数的背景下,一季度公共财政支出增速只有6.2%,这可能与开年提前批专项债额度尚未下达、年内财政纪律较为严肃以及中长期支出结构调整等多重因素有关。3月政府基金性支出同比增长-7.5%,支出仍为负增应与今年专项债提前批额度下达时间偏晚有关,3月新增专项债发行规模仅为264亿元,而去年同期这一规模为1331亿元。财政部在4月21日发布会上指出主要是因为2020年专项债规模较大,其政策效应今年仍会释放,下一步财政部将继续做好专项债券发行使用相关工作。从这一表述看,我们预计后续专项债发行进度将逐步加快。今年财政整体呈后置特征,这一点对建筑业的景气分布有较大影响。

【广发宏观郭磊】4月PMI数据的结构指向

往后看经济,欧美走出疫情支撑外需和外向型制造业;财政后置特征将在二三季度为建筑业带来边际增量;服务业将随经济正常化继续修复,三者和地产销售脉冲渐退、制造业利润挤压效应等形成对冲。经济可能会类似于2017年,处于相对景气位下的徘徊状态。

我们可以把中国经济简单理解为制造业、建筑业、服务业三块。其中制造业取决于外需;建筑业取决于广义财政;服务业属于长尾需求,取决于经济整体需求,疫后受居民活动半径影响。

今年年内外需将支撑需求底盘,地产销售脉冲带来积极影响,服务业仍在加速修复过程中。往后看,财政后置特征将在二三季度为建筑业带来支撑,地产销售脉冲会在需求释放、调控政策影响下逐渐减退;制造业存在疫后库存和产能回补效应,以及成本上升所带来的利润挤压。估计经济可能会类似于2017年,处于相对景气位下的徘徊状态。

核心假设风险:宏观经济变化超预期,外部环境变化超预期,政策去杠杆力度强于预期。

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