【招商食品】山西汾酒:业绩持续高增,区域拓展正反馈形成

投资研报

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公司近期发布半年年度业绩预增公告,据测算Q2收入/利润增长72%/255%,收入符合预期,利润大超市场预期。渠道草根调研反馈,公司省内全产品顺价,渠道良性发展;省外快速扩张,长江以南多市场翻倍以上增长,经销商热情较高。产品结构上,青20高增带动青花系列增长,青30复兴版控量稳价,青花系列占比不断提升。展望全年,我们认为公司任务完成无碍,可以稳扎稳打追求高质量发展。中长期来看,看好青花放量及区域拓展正反馈。在调整股份分红后,我们上调21-23年EPS 4.69、5.97、7.22,对应22年52.1X PE,维持“强烈推荐-A”评级。

报告正文

Q2收入利润预计增长72%/255%,收入符合预期,利润大超市场预期。公司近期发布半年年度业绩预增公告,预计21H1实现收入117.3亿-124.2亿,同比+70%-80%。归母净利润33.71亿-36.92亿,同比10%-130%。我们据公告的区间中值推算,公司21Q2单季收入47.43亿,同比+71.9%,符合市场预期,归母净利润13.50亿,同比+255.1%,远超市场预期。Q2净利率或达29.2%,同比提升15.4pct。受益产品结构升级与费用率下降,全年净利率水平或有所提升。

渠道反馈:省内良性发展,省外快速扩张,青20高增带动青花系列增长。近期草根调研反馈,汾酒上半年动销情况良好。省内按去年收入进行考核,任务压力小,更注重良性发展,经销商库存水平极低。有别于往年价格的平进平出,汾酒在省内今年首次实现了全顺价销售,渠道利润可观,终端毛利提升。省外市场快速推进,长江以南依旧为核心市场,广东市场翻倍以上增长;安徽市场过去少有外来次高端品牌进入,但今年汾酒保守估计在该市场实现了翻倍以上增长。过去几年汾酒的省外市场拓展形成了一定的示范效应,近期草根调研中我们也发现,虽然部分市场上汾酒的历史体量很小,但是招商依旧火热。分产品来看,青30复兴版目前以控量稳价为主,搭售赠饮引导消费者开瓶,欲占位高端市场。全国市场青20增速可观,拉动青花系列销售额增长;低端产品玻汾需求旺盛,货源紧张,目标以量取胜,服务终端开拓客户。

全年展望:全年任务完成无碍,稳扎稳打追求高质量发展。展望全年,公司收入增长30%的目标完成难度低,下半年将更有精力贯彻“构建品牌与渠道命运共同体”、“高速增长与高质量发展”、“经销商盈利为导向的利润分配”等的新发展理念,稳扎稳打夯实渠道建设。区域拓展方面,公司全国化步伐不断提速,持续深化“13570”市场布局,深度聚焦环山西市场、长三角、珠三角、渤海湾经济圈以及规模型地县级核心市场,预计长江以南市场维持较高水平增长。产品结构方面,预计全年青20实现翻倍以上增长,青30稳定价盘后小幅放量,青花系列在总收入中的占比有望从2020年的25-30%,提升至30-35%。

投资建议:H1业绩超预期,全年目标完成难度小,下半年高质量发展,长期继续看好青花放量及区域拓展正反馈,维持“强烈推荐-A”评级。公司H1受益去年疫情低基数,业绩快速增长,展望下半年,预计增速有所回落,但更是一种主动的控制和对高质量发展的追求,预计全年收入有望实现50%以上增长。中长期来看,汾酒品牌力足,香型差异优势明显,目前区域拓展战略初步跑通,在全国形成示范效应,有望协同省外高质量经销商,在次高端行业景气之际率先完成全国化扩张。在调整股份分红后,我们上调21-23年EPS 4.69、5.97、7.22,对应22年52.1X PE,维持“强烈推荐-A”评级

风险提示:改革不达预期,青花增长不及预期,省外拓展不及预期。

【招商食品】山西汾酒:业绩持续高增,区域拓展正反馈形成【招商食品】山西汾酒:业绩持续高增,区域拓展正反馈形成

参考报告

1、《山西汾酒—业绩保持高增,省外扩张加快》2021-04-27

2、《山西汾酒—业绩高增持续,期待高端发力》2021-03-14

3、《山西汾酒—十三五圆满收官,十四五奋发进取》2020-12-28

附:财务预测表

【招商食品】山西汾酒:业绩持续高增,区域拓展正反馈形成

于佳琦:食品饮料首席分析师,南开大学本科,上海交通大学硕士,CPA,16年就职安信证券,17年加入招商证券食品饮料团队,5年消费品研究经验。

任龙:美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士,20年加入招商证券,5年消费品公司工作经验。

田地:复旦大学本科,复旦大学硕士,20年加入招商证券。

陈书慧:美国加州大学圣地亚哥分校本科,美国哥伦比亚大学硕士,20年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓,以产业分析见长,逻辑框架独特、数据翔实,连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名,其中六年第一,2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名,2018年获得水晶球评选第一名,2019年新财富最佳分析师第三名,2020年新财富最佳分析师第三名。

附录:

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